日赚1.2亿背后，蚂蚁集团的暗礁与航道
文/鸿键、丁直仁
来源/资本侦探(ID：deep_insights)
随着七夕这天，蚂蚁集团正式向上交所和港交所递交招股书，市场上众多的猜测和想象终于揭开神秘面纱。
造富机器、超级独角兽……在数百页的招股书中，蚂蚁对外展示了自己的家底。从各项业务数据和财务数据来看，蚂蚁完全担得起外界对“巨头”的期待，其赚钱能力令人咋舌。
营收层面，蚂蚁2020年上半年实现收入725亿元(若无说明，单位均为人民币)，同比增长38%，相当于一天进账4亿元。
盈利能力方面，蚂蚁上半年毛利率高达58.6%，可供对比的是如业务线上化率极高的腾讯，毛利率也只有50%左右。即便算上各种费用和开支，在非国际财务报告准则下，蚂蚁上半年的净利润也达到239亿元，净利率高达33%。
招股书显示，蚂蚁集团拟在A股和H股发行的新股数量合计不低于发行后总股本的10%，发行后总股本不低于300.39亿股，在A股发行可引入绿鞋机制，超额配售权最高不超过15%。
光鲜的数据以及即将到来的造富神话成为最吸引市场注意的话题，但与绚丽的财务数据一样值得注意的是，在招股书中，蚂蚁也第一次系统的对外披露了自身发展存在的诸多风险和不确定性。
这是蚂蚁的B面，也是决定蚂蚁未来发展之路的关键。
巨兽航行的暗礁
蚂蚁看上去风光无限，但水面之下，巨兽也有需要不断克服的烦恼。
在长达54页的风险提示中，蚂蚁详细列举了发展可能面临的挑战。概括来看，蚂蚁的风险来自以下几个大类：
以疫情影响、国际关系为代表的宏观形势;
和微贷、本地生活等业务前景相关的行业发展趋势;
与银行、保险等行业政策相关的监管;
由复杂股权关系带来的潜在利益冲突的关联公司关系。
而隐藏在这些类目下的风险，是蚂蚁发展过程中必须时刻提防的暗礁。
监管始终是悬在蚂蚁集团头顶的达摩克利斯之剑，在今年的大背景下，这个变量显得尤为重要。
虽然蚂蚁方面强调集团的“科技”含量，但其业务实际上仍与金融紧密相关，比如蚂蚁的联营公司网商银行需要适应银行业的政策、蚂蚁的创新保险产品也存在潜在的监管和业务风险。监管政策的任何变化，对于蚂蚁而言都可能意味着巨大的影响。
以最近监管层改变非持牌金融机构可收取的民间借贷利率为例。今年8月，最高人民法院宣布降低民间借贷利率上限，以每月20日发布的一年期贷款市场报价利率(LPR)的4倍为标准确定民间借贷利率的司法保护上限。即以7月20日发布的一年期LPR3.85%的4倍计算，民间借贷利率的司法保护上限为15.4%，较过去的24%和36%大幅下降。
这一政策的出台对于大量非银中介机构影响巨大，而当前监管层对持牌小额贷款公司是否属于持牌金融机构的认定并不一致。
对此，蚂蚁在招股书中提示了相关风险：如果蚂蚁的持牌小额贷款子公司需要遵守新的规定，那么蚂蚁的业务、财务状况和业绩都将遭到重大不利影响。
蚂蚁解决以上问题的一大举措是淡化自身的金融标签。
上市前几个月，将公司名称由“蚂蚁金服”更改为“蚂蚁科技集团”——能够看出公司希望在IPO过程中尽量摘掉“金融公司”的帽子，以“数字科技公司”的身份拥抱资本市场。但从招股书披露的数字来看，蚂蚁集团的核心业务仍然是围绕在数字支付以及互联网金融方面。
招股书显示，蚂蚁集团在2017、2018、2019以及2020年上半年收入分别为654.0、857.2、1206.2以及725.3亿元人民币，其中数字支付与商家服务以及数字金融科技平台合计贡献收入均超过总收入的99%。
而自2018年开始，公司的数字金融科技平台业务占比已经反超数字支付与商家服务收入的比例，成为蚂蚁集团最大的收入来源。
根据招股书披露，公司数字金融科技平台收入，主要是蚂蚁集团对与其合作的金融机构小微贷款、理财产品以及保险产品所收取的技术服务费。所谓技术服务费用，主要是支付宝通过其巨大的流量入口，为金融机构促成消费贷或小微经营贷、分销理财产品以及销售保险产品所获取的佣金收入。
简单理解，如果说传统的互金公司受到规模限制，其核心业务是帮助金融机构提升消费贷销售从而获取佣金，那蚂蚁集团的数字金融科技平台业务，就是一个金融产品超市，里面包含了更多种类的金融产品，如消费贷、基金、保险等。数字支付与商家服务收入，则是人们所熟知的支付宝整个支付体系。
从收入增速趋势来看，蚂蚁集团在2018、2019及2020上半年均保持了高速的增长，同比增速分别达到31.1%、40.7%以及38%。但从分业务线的增速看，则出现了一个较为明显的趋势，那就是公司目前的增长引擎主要来源于互联网金融业务，而支付宝传统的支付及商家服务收入则出现了明显的增速放缓趋势。
在报告期内2018、2019及2020上半年，蚂蚁集团支付及商家服务收入同比增速分别为23.6%、17%以及13.1%，呈现快速下降趋势。而公司的数字金融科技业务2018、2019及2020年上半年则均呈现快速增长，同比涨幅分别高达40.1%、66.9%以及56.9%。
为了拓展发展空间，今年3月，支付宝宣布升级为数字生活开放平台，这是支付宝15年来最大的一次改版。此次改版后，本地生活成为了支付宝新的发展重心，但是对于蚂蚁而言，这是一场充满了未知的冒险。
发力本地生活的背后，蚂蚁肩负着深化阿里巴巴交叉策略的重任，即协同饿了么口碑等阿里巴巴数字经济体业务，对内挖掘存量，对外抵御美团等对手的入侵，而支付宝能否成功转型，将在很大程度上决定着战事的走向，也关系到自身的发展空间。
在招股书中，蚂蚁对支付宝拓展商家服务和数字生活服务给出了这样的预测——“我们无法保证能够成功变现我们的商家服务和数字生活服务，并实现预期业绩表现，或根本无法变现。”其中蕴藏的风险不言而喻。
新发展方向前景尚不明朗的同时，蚂蚁赖以增长的业务已面临增速放缓的困境。
推动数字金融科技平台业务增长的核心驱动力是微贷科技，该项业务在上半年实现营收286亿元，占总营收的比例从2017年的不到25%提升至如今的接近40%，但其不确定性来自与金融机构的合作依赖，消费信贷和小微经营者信贷余额的影响，以及资金成本、现行利率、整体流动性等蚂蚁无法控制的因素。
在招股书中蚂蚁提示，微贷科技今年上半年开始增速下降，且无法保证能够继续高速增长。
除了重点业务，招股书披露，包括区块链在内的新业务营收占比尚不足1%。对新技术、新业务的持续投入是蚂蚁科技能够不断取得增长的动力之一，但投入可能对短时间的内盈利能力产生消极影响，这一点已经有例可循。
此前，看似坚不可摧的支付宝，因为微信红包的创新性产品和运营方式，一夜之间遭遇动摇基本盘的“珍珠港偷袭”。随后，为了稳固支付领域的竞争优势，蚂蚁不得不投入巨额资金收复失地。2018年，蚂蚁为了提升用户和商家的参与度，大幅支付与支付宝短兵相接的情景不会停息。
在当下时点来看，虽然支付宝的功能性已经远非“支付”所能概括，但用户点击的驱动力仍是使用各项金融服务。过去16年，经济与互联网技术的快速发展是蚂蚁向前行进的主航道，如今，在变量逐渐出现的大背景下，蚂蚁正在调整航向。而在新的航向上能否航行顺利，是决定万亿蚂蚁能否再有突破的真正胜负手。
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