身负近29亿元对赌，360分家后的第一年不容易
360很难。C端，找不到太多新故事可讲，B端和G端，尚处于起步阶段，纵然故事的蓝图宏大，离成为360的支柱业务尚有很长的距离。
作者/曲奇编辑/原野
来源：略大参考(ID:hyzibenlun)
周鸿祎与齐向东彻底分家的第一年，360借壳回归A股的第二年，这家公司交出了一份营收下滑的年报。
2019年，360公司实现营收128.41亿元，同比降低2.19%，实现归母净利润59.80亿元，同比增长69.19%，实现扣非净利润35.25亿元，同比增长3.13%。
C端业务触及天花板，与合伙人齐向东分家，B端和G端的政企业务，尚不能成为支柱，360在互联网竞争中，需要找到制胜法宝。
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C端业务触及天花板
360过去一年的业绩透露着两个字：尴尬。
净利润增速69%看起来亮眼，但其中包括转让奇安信股权获得的净利润29.86亿元，占到净利润比重的50%。增速数字本身不得不大打折扣了。
营收下滑、扣非净利润仅增长3%，这些都指向一个信号：360主营业务陷入疲软。
360的主营业务分为4个板块，分别是互联网广告及服务、互联网增值服务、智能硬件、安全及其他。在C端开创“免费杀毒”时代后，360利用浏览器、搜索、360安全卫士等产品获客，通过广告、增值服务、智能硬件业务变现。
不过，作为国内第一大互联网安全公司，广告却是360营收的主要来源，称360是一家广告公司也不为过。
这家“广告公司”的日子并不好过。
2019年，360通过互联网广告业务获得营收97.25亿元，2018年为106.58亿元，单广告业务就少了9.33亿元营收，同比下滑8.76%。广告业务的营收占比由81%下降到75.7%。
需要注意的是，2015—2019年，360互联网广告收入分别为58.93亿元、59.22亿元、91.14亿元、106.58亿元和97.25亿元，同比增速分别为42.76%、0.49%、53.90%、16.94%和-8.76%。
理解这条诡异的波动曲线，需要考虑到360在2016年的私有化退市。
如果说360涉嫌在2016年隐藏广告收入，于2017年集中释放业绩，导致2015—2017年广告收入增长不均，那么2018年和2019年，其广告业务的增长放缓和下滑，可能就是正常态势了——整体经济环境下行，头条快手等新平台崛起，360的广告主被分流了。
广告之外，另一项为360贡献C端高毛利的业务是游戏。
广告和游戏在2019年的毛利率分别为72%、84%。它们还有个共同的关键词：下滑。2019年，360游戏业务营收为9.57亿元，同比下滑18.59%。
另外两项主营业务，智能硬件和安全也不容乐观。
2019年，360智能硬件业务的营收为16.76亿元，同比增长65%，营收占比由10.9%提高到13.1%，但是智能硬件的毛利率仅有15%，远远低于广告和游戏的毛利率。
根据艾瑞咨询的数据，2019年末，360在PC安全产品的市场渗透率为97.84%，平均月活跃用户数保持在5亿以上，安全市场排名第一;PC浏览器市场渗透率为86.13%，平均月活跃用户数达4.4亿。
渗透率越高，越表明360在PC端或已触及天花板，继续增长的空间不大。
可见，360在PC时代积累的流量优势，在移动互联网时代效果不再明显。它亟需找到新的流量获取渠道和方式，确保营收的持续增长。
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B端政企业务，直面老搭档竞争
B端的政企业务，成为360想要抓住的新增长点。
360曾经在2018年年报中提到，“未来，政企安全领域将成为三六零的重要战略方向和新业务增长点，公司将全面拓展政企安全市场。”
2019年，360安全及其他业务全年收入4.73亿元，同比增长75.15%，其中增量主要来源于政企安全业务。
不过，这块业务只占总营收的3.7%。
在政企安全的赛道上，360是个后生，起步比同胞兄弟奇安信晚了5年，且还要与头部安全硬件深信服、启明星辰等公司竞争。
奇安信的实际控制人是齐向东，曾长期担任360的二号人物，过去一直有“周主外、齐主内”的说法。
2014年6月，奇虎360企业安全集团成立，后更名为奇安信，主要从事2B业务。回归A股后，360公司主要做2C安全业务，由周鸿祎负责，2B业务的奇安信，由齐向东负责，两块业务并行发展独立运营。
可以说，奇安信是承载齐向东梦想的载体——拥有自己的上市公司。
360私有化退市时，齐向东持股比例由8.1%降为2.2%，套现37亿元人民币。360回A股上市时，齐向东仅持股1.79%，且退出高管行列。齐向东逐渐淡出360，将精力和金钱投入到奇安信。
2019年4月，360和奇安信彻底分开。
360以37.3亿元的价格，出售所持的奇安信全部约22.59%股份，获得29.86亿元的投资收益。携手合作16年后，周齐二人最终分手，成为政企安全领域的正面竞争者。
战火很快燃起。
2019年8月20日，周鸿祎担任主席的第七届互联网安全大会刚结束，由奇安信主办的北京网络安全大会就于8月21日开幕。
类似的针锋相对还有很多。齐向东讽刺周鸿祎，“拿着服务于C端的软件去为政府服务，会被扫地出门。”周鸿祎则贬低齐向东，称奇安信与其他网络安全公司没什么两样，所以才会被他卖掉。
政企安全的赛道有多宽呢?
2016—2018年，奇安信营收分别为6.56亿元、14.58亿元、23.94亿元，年复合增长率达91%。而赛迪顾问在2019中国网络安全发展白皮书中称，2018年政企客户在网络安全产品和服务上的投入稳步增长，中国网络安全市场整体规模达到495.2亿元。赛迪顾问预测，到2021年中国网络信息安全市场将达到926.8亿元。
从奇安信的发展轨迹看360的政企业务，这块业务想象空间是有的。
不过，奇安信过去三年的营业利润分别为-1.15亿元、-3.46亿元、-1.57亿元。这也预示着，政企业务暂时无法成为360的支柱。
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360还需完成28.64亿元对赌
源于对奇安信的清仓，360的净利润有了漂亮增长，2019年实现归母净利润59.8亿元，同比增长69%。2019年，360的净利率为46.33%，比2018年增长了19.61个百分点。
在毛利率下滑4.20个百分点，为65.33%的情况下，净利率的增长除了因转让奇安信股权，还有另一部分原因是360压缩了支出。
2019年，360的销售费用14.86亿元，同比下滑26.94%，管理费用6.98亿元，同比下滑16.67%，财务费用-5.96亿元，同比下滑72.76%，三费的费用率由19.24%下降到12.36%。
需要注意的是，近年来360的研发投入在整体下降。
2014—2019年，360的研发投入分别为28.82亿元、31.85亿元、22.72亿元、24.17亿元、25.46亿元、25.28亿元，占同期营业收入的比例36.84%、34.04%、22.94%、19.75%、19.39%、19.69%。
2019年之前，360的研发投入比重已经连年下降。在加码进军政企安全领域的2019年，360继续缩减研发投入，研发投入比上涨是因为营收下滑更为明显。
压缩费用或许是因为360作为借壳上市的公司，有着高额的对赌协议。
根据协议，360全资控股子公司三六零科技要在2017年至2020年，实现扣非净利润分别不低于22亿元、29亿元、38亿元、41.5亿元，4年至少要实现130.5亿元扣非净利润。
实际完成情况如何?
2017到2019年，360科技分别完成扣非净利润27.52亿元、35.68亿元和38.66亿元，三年累计超额完成对赌12.86亿元。同期，上市公司360的扣非净利润分别为27.52亿元、34.18亿元和35.25亿元，子公司360科技的净利润连续两年超过母公司。
至少从财务数据来看，过去三年里，360完成了对赌协议列出的每一年的扣非净利润目标。
根据业绩补偿协议，360只需要在对赌期限内，当期期末累计实际实现的净利润不低于累计承诺数即可。
这也意味着，到2020年末，360科技要累计完成130.5亿元扣非净利润。截至2019年末，360已实现101.86亿元扣非净利润，还有28.64亿元需要完成。
这大大缓解了360的压力。
2017和2018年，360均轻松超额完成对赌，但2019年仅超额完成0.66亿元，业绩压力显而易见。
根据2020年一季报，360实现营业收入22.5亿元，同比下降16.74%，归母净利润3.6亿元，同比下降44.42%。母公司业绩下滑，想必子公司360科技的业绩也不会很理想。不过，好在28.64亿元的目标，要比41.5亿压力小得多——幸好360没有把业绩压力都放在第四年。
不过，A股的上市公司中，经常有一批公司业绩对赌期限一过，就发生业绩变脸，营收或者净利润暴跌。360虽然是一家大型互联网公司，但业绩变脸的风险存在。
2020年2月，360迎来回归A股后的首次限售股解禁，除周鸿祎和他控制的公司外，其余战略股东均有减持，其中齐向东加速与360脱钩。根据一季报数据，齐向东在一季度减持约2200万股，套现超4亿元人民币。
360曾经在那场3Q大战中一举成名，然而，它如今已经被腾讯远远甩在身后。
目前360的市值约为1300亿元，与回归A股后一度高达4400亿元的市值相比，2年市值蒸发了3100亿元。腾讯目前市值4万亿港元，约合3.65万亿人民币，市值是360的28倍。
360很难。C端，找不到太多新故事可讲，B端和G端，尚处于起步阶段，纵然故事的蓝图宏大，离成为360的支柱业务尚有很长的距离。
28.64亿元的小目标，也就成了那柄达摩克利斯之剑。
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